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新能源汽车行业深度研究:重趋势 重格局

    2018-03-19 10:48

政策:择优扶强,驱动产业升级。13 年开始的普惠型补贴政策撬动大量社会资本,驱动产业初期快速发展,但过低的补贴标准导致企业行为短视化,产业整体降本增效缓慢。政府部门及时调整,17 年开始大幅降补贴提门槛,由普惠扶持转向择优扶强,对产业技术进步推动的效果十分明显,尽管产业面临短期价格压力,但长期的国家产业竞争力得以显著提升。

下游需求:供给驱动,政策弱化。17 年产销两旺,18 年预计将突破100万辆,乘用车和专用车将是主要增长点。17 年以山东、河南为代表的传统低速电动车市场需求旺盛,非限购城市需求逐步启动,18 年新增车型丰富将进一步驱动需求。16 年底抢装导致17 年新能源客车需求透支,18年将呈现恢复式增长。路权是物流车短期核心驱动力,运营商仍处于扩张期,18 年将维持高增长。菜鸟等巨头入局,将进一步加速物流车电动化。

中游供应链:格局分化,价格承压。需求维持高增长,18-20 年动力电池复合增长率36%,但供给过剩,各环节产能利用率普遍在40%以下,价格承压。动力电池一超多强,轻资产,规模效应明显,龙头企业实现技术和成本的全面领先。正极材料群雄割据,轻资产,以赚取加工费为主,面临上游资源企业向下整合压力,大型正极企业受益采购规模可获得相对低成本原材料,阶段性受益。电解液呈现类似电池的一超多强格局,轻资产,配方型产品,需定制化开发,稳态下毛利率较正极材料高,龙头公司具备成本领先优势。隔膜一超格局逐步显现,基膜重资产,依赖于对工艺和设备的理解,有一定规模效应,资产周转率较低需要较高净利率维持合意ROE 水平,长期利润率将维持高位,龙头公司具备成本领先优势。负极材料双强争霸,轻资产型业务,竞争格局较好,毛利率较高。

上游资源:钴强势、锂震荡。钴长期资源紧缺,供给端储量集中,寡头垄断,产量可控制性强,伴生矿导致单独开采无经济性,造成低供给弹性,叠加技术路径短期难以切换,需求端刚性且高增长,预计价格将持续上行。

锂资源储量丰富,随着低成本盐湖提锂技术工艺逐步成熟,新增产能投放将逆转供需格局,预计锂价中长期将进入下行通道。

投资建议:重趋势,重格局。基本面定方向,情绪定波动。基本面看盈利,拉长到3 年视角,价格端下降幅度边际递减,成本端依靠技术进步降本幅度较为稳定,毛利率下滑幅度边际减小,逐步触底。下游需求保持高增长,市场向各环节优势公司集中,增速将高于行业平均,逐步实现以量补价,利润逐步开始恢复增长。情绪看盈利预期,预期可长可短,对竞争优势突出的公司,市场会放松短期盈利及估值要求,因其盈利能力的长期确定性得以保障。

风险提示:地补大规模退出;融资成本过高限制运营商扩张;报告中的需求及价格预测方法可能存在一定局限性,造成最终与实际情况偏差的风险。

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责任编辑:沙均奖